風(fēng)險(xiǎn)投資（Venture Capital Investment）是指具備資金實(shí)力的投資家對(duì)具有專(zhuān)門(mén)技術(shù)并具備良好市場(chǎng)發(fā)展前景，但缺乏啟動(dòng)資金的創(chuàng)業(yè)家進(jìn)行資助，幫助其圓創(chuàng)業(yè)夢(mèng)，并承擔(dān)創(chuàng)業(yè)階段投資失敗的風(fēng)險(xiǎn)的投資。投資家投入的資金換得企業(yè)的部分股份，并以日后獲得紅利或出售該股權(quán)獲取投資回報(bào)為目的。風(fēng)險(xiǎn)投資的特色在于甘冒高風(fēng)險(xiǎn)以追求最大的投資報(bào)酬，并將退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所回收的資金繼續(xù)投入“高風(fēng)險(xiǎn)、高科技、高成長(zhǎng)潛力”的類(lèi)似高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，實(shí)現(xiàn)資金的循環(huán)增值。投資家以籌組風(fēng)險(xiǎn)投資公司、招募專(zhuān)業(yè)經(jīng)理人，從事投資機(jī)會(huì)評(píng)估并協(xié)助被投資事業(yè)的經(jīng)營(yíng)與管理等方法，早日實(shí)現(xiàn)投資收益，降低整體投資風(fēng)險(xiǎn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資在我國(guó)是一個(gè)約定俗成的具有特定內(nèi)涵的概念，其實(shí)把它翻譯成創(chuàng)業(yè)投資更為妥當(dāng)。廣義的風(fēng)險(xiǎn)投資泛指一切具有高風(fēng)險(xiǎn)、高潛在收益的投資；狹義的風(fēng)險(xiǎn)投資是指以高新技術(shù)為基礎(chǔ)，生產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)技術(shù)密集型產(chǎn)品的投資。根據(jù)美國(guó)全美風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)的定義，風(fēng)險(xiǎn)投資是由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、具有巨大競(jìng)爭(zhēng)潛力的企業(yè)中一種權(quán)益資本。從投資行為的角度來(lái)講，風(fēng)險(xiǎn)投資是把資本投向蘊(yùn)藏著失敗風(fēng)險(xiǎn)的高新技術(shù)及其產(chǎn)品的研究開(kāi)發(fā)領(lǐng)域，旨在促使高新技術(shù)成果盡快商品化、產(chǎn)業(yè)化，以取得高資本收益的一種投資過(guò)程。從運(yùn)作方式來(lái)看，是指由專(zhuān)業(yè)化人才管理下的投資中介向特別具有潛能的高新技術(shù)企業(yè)投入風(fēng)險(xiǎn)資本的過(guò)程，也是協(xié)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)投資家、技術(shù)專(zhuān)家、投資者的關(guān)系，利益共享，風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的一種投資方式。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資的起源可以追溯到19世紀(jì)末期，當(dāng)時(shí)美國(guó)一些私人銀行通過(guò)對(duì)鋼鐵、石油和鐵路等新興行業(yè)進(jìn)行投資，從而獲得了高回報(bào)。1946年，美國(guó)哈佛大學(xué)教授喬治·多威特和一批新英格蘭地區(qū)的企業(yè)家成立了第一家具有現(xiàn)代意義的風(fēng)險(xiǎn)投資公司--美國(guó)研究發(fā)展公司（AR&D），開(kāi)創(chuàng)了現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的先河。但是由于當(dāng)時(shí)條件的限制，風(fēng)險(xiǎn)投資在本世紀(jì)50年代以前的發(fā)展比較緩慢，真正興起是從70年代后半期開(kāi)始的。1973年隨著大量小型合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資公司的出現(xiàn)，全美風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)宣告成立，為美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的蓬勃發(fā)展注入了新的活力。目前，美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)已接近2000家，投資規(guī)模高達(dá)600多億美元，每年約有10000個(gè)高科技項(xiàng)目得到風(fēng)險(xiǎn)資本的支持.

　　風(fēng)險(xiǎn)投資在美國(guó)興起之后，很快在世界范圍內(nèi)產(chǎn)生了巨大影響。1945年，英國(guó)誕生了全歐洲第一家風(fēng)險(xiǎn)投資公司--工商金融公司。但英國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)起步雖早，發(fā)展卻很緩慢，直至80年代英國(guó)政府采取了一系列鼓勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的政策和措施后，風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)在英國(guó)才得以迅速發(fā)展。其他一些國(guó)家如加拿大、法國(guó)、德國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)隨著新技術(shù)的發(fā)展和政府管制的放松，也在80年代有了相當(dāng)程度的發(fā)展。日本作為亞洲的經(jīng)濟(jì)領(lǐng)頭羊，其風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)也開(kāi)展的如火如荼。到1996年，日本的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)就有100多家，投資額高達(dá)150億日元以上。但與美國(guó)不同的是，日本的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)中有相當(dāng)一部分是由政府成立的，這些投資機(jī)構(gòu)也大多不是從事股權(quán)投資，而是向高技術(shù)產(chǎn)業(yè)或中小企業(yè)提供無(wú)息貸款或貸款擔(dān)保.

　　我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)是在80年代才姍姍起步。1985年1月11日，我國(guó)第一家專(zhuān)營(yíng)新技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資的全國(guó)性金融企業(yè)--中國(guó)新技術(shù)企業(yè)投資公司在北京成立。同時(shí)，通過(guò)火炬計(jì)劃的實(shí)施，我國(guó)又創(chuàng)立了96家創(chuàng)業(yè)中心、近30家大學(xué)科技園和海外留學(xué)人員科技園，它們都為我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)做出了巨大貢獻(xiàn)。 1986年，政協(xié)"一號(hào)提案"為我國(guó)的高科技產(chǎn)業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展指明了道路，為我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)又掀開(kāi)了新的一頁(yè)

　　風(fēng)險(xiǎn)投資在培育企業(yè)成長(zhǎng)，促進(jìn)一國(guó)的經(jīng)濟(jì)乃至全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展過(guò)程中都起著十分重要的作用。它可以推動(dòng)科技成果盡快轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力，促進(jìn)技術(shù)的創(chuàng)新，促進(jìn)管理和制度的創(chuàng)新。除此之外，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)還可以為被投資公司提供高水平的咨詢、顧問(wèn)等服務(wù)。風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)自喬治·多威特開(kāi)創(chuàng)以來(lái)，數(shù)十年長(zhǎng)盛不衰，就是因其在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中顯示出了強(qiáng)大的生命力和先進(jìn)性。我們堅(jiān)信，隨著世界經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展，隨著風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的成熟和完善，風(fēng)險(xiǎn)投資這艘利艦一定會(huì)乘風(fēng)破浪、勇往直前!

　　風(fēng)險(xiǎn)資本、風(fēng)險(xiǎn)投資人、投資對(duì)象、投資期限、投資目的和投資方式構(gòu)成了風(fēng)險(xiǎn)投資的六要素。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資是由資金、技術(shù)、管理、專(zhuān)業(yè)人才和市場(chǎng)機(jī)會(huì)等要素所共同組成的投資活動(dòng)，它具有以下六個(gè)特點(diǎn)：

　　一、以投資換股權(quán)方式，積極參與對(duì)新興企業(yè)的投資；

　　二、協(xié)助企業(yè)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理，參與企業(yè)的重大決策活動(dòng)；

　　三、投資風(fēng)險(xiǎn)大、回報(bào)高；并由專(zhuān)業(yè)人員周而復(fù)始地進(jìn)行各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)投資；

　　四、追求投資的早日回收，而不以控制被投資公司所有權(quán)為目的；

　　五、風(fēng)險(xiǎn)投資公司與創(chuàng)業(yè)者的關(guān)系是建立在相互信任與合作的基礎(chǔ)之上的；

　　六、投資對(duì)象一般是高科技、高成長(zhǎng)潛力的企業(yè)。

　　技術(shù)擁有者在將具有潛力的技術(shù)創(chuàng)新與產(chǎn)品構(gòu)想經(jīng)由具體的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)加以商品化的過(guò)程中，還需具備資本與管理兩項(xiàng)資源條件，而這兩者往往又是技術(shù)擁有者所欠缺的，尤其是高科技投資本質(zhì)上具有高風(fēng)險(xiǎn)的特征，在常態(tài)融資市場(chǎng)上籌集資金將有很大困難。在技術(shù)未轉(zhuǎn)化效益之前，既無(wú)法從銀行獲得貸款，又很難去發(fā)行股票或債券，因此許多科技含量高的產(chǎn)品構(gòu)想常因此胎死腹中，風(fēng)險(xiǎn)投資恰好解決了這一難題。

　　高科技風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)起源于美國(guó)，美國(guó)高科技風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的繁榮不但使其在高科技及尖端科技的發(fā)展上保持世界領(lǐng)先地位，同時(shí)也帶動(dòng)了國(guó)內(nèi)相關(guān)工業(yè)的發(fā)展，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展做出了很大的貢獻(xiàn)。

　　60年代以后，由于高報(bào)酬的吸引，許多資金逐漸流向風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)，主要的投資對(duì)象為半導(dǎo)體、計(jì)算機(jī)、精密機(jī)器、通訊、軟件、醫(yī)療設(shè)備等高科技產(chǎn)業(yè)，美國(guó)硅谷高科技產(chǎn)業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資公司合作成功的優(yōu)良典范如電腦公司，加深了美國(guó)政府鼓勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的發(fā)展，到了70年代末期，美國(guó)政府將資本利得稅由49%降至20%，更造成一股風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)潮。

　　經(jīng)過(guò)四十多年的發(fā)展，高科技風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)活動(dòng)已遍及所有先進(jìn)國(guó)家、新興工業(yè)國(guó)、部分發(fā)展中國(guó)家，形成一股推動(dòng)全球高科技事業(yè)發(fā)展的巨大動(dòng)力。一般而言，高科技風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的發(fā)展均受到當(dāng)?shù)卣恼咧С郑⑴c該國(guó)科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展策略密切結(jié)合，為鼓勵(lì)資金流向高科技風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)，各國(guó)政府經(jīng)常會(huì)給予稅收減免的優(yōu)惠，同時(shí)在軟、硬件投資環(huán)境與證券市場(chǎng)流通上，也會(huì)有很多的配套措施。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制與銀行貸款完全不同，其差別在于：

• 首先，銀行貸款講安全性，回避風(fēng)險(xiǎn)；而風(fēng)險(xiǎn)投資卻偏好高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，追逐高風(fēng)險(xiǎn)后隱藏的高收益，意在管理風(fēng)險(xiǎn)，駕駑風(fēng)險(xiǎn)。
• 其次，銀行貸款以流動(dòng)性為本；而風(fēng)險(xiǎn)投資卻以不流動(dòng)性為特點(diǎn)，在相對(duì)不流動(dòng)中尋求增長(zhǎng)。
• 第三，銀行貸款關(guān)注企業(yè)的現(xiàn)狀、企業(yè)目前的資金周轉(zhuǎn)和償還能力；而風(fēng)險(xiǎn)投資放眼未來(lái)的收益和高成長(zhǎng)性。
• 第四，銀行貸款考核的是實(shí)物指標(biāo)；而風(fēng)險(xiǎn)投資考核的是被投資企業(yè)的管理隊(duì)伍是否具有管理水平和創(chuàng)業(yè)精神，考核的是高科技的未來(lái)市場(chǎng)。
• 最后，銀行貸款需要抵押、擔(dān)保，它一般投向成長(zhǎng)和成熟階段的企業(yè)，而風(fēng)險(xiǎn)投資不要抵押，不要擔(dān)保，它投資到新興的、有高速成長(zhǎng)性的企業(yè)和項(xiàng)目。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資家既是投資者又是經(jīng)營(yíng)者。風(fēng)險(xiǎn)投資家與銀行家不同，他們不僅是金融家，而且是企業(yè)家，他們既是投資者，又是經(jīng)營(yíng)者。風(fēng)險(xiǎn)投資家在向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)投資后，便加入企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理。也就是說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)投資家為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供的不僅僅是資金，更重要的是專(zhuān)業(yè)特長(zhǎng)和管理經(jīng)驗(yàn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資家在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)持有約30%的股份，他們的利益與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的利益緊密相連。風(fēng)險(xiǎn)投資家不僅參與企業(yè)的長(zhǎng)期或短期的發(fā)展規(guī)劃、企業(yè)生產(chǎn)目標(biāo)的測(cè)定、企業(yè)營(yíng)銷(xiāo)方案的建立，還要參與企業(yè)的資本運(yùn)營(yíng)過(guò)程，為企業(yè)追加投資或創(chuàng)造資金渠道，甚至參與企業(yè)重要人員的雇用、解聘。

　　一項(xiàng)高新技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化，通常劃分為四個(gè)階段：技術(shù)醞釀與發(fā)明階段、技術(shù)創(chuàng)新階段、技術(shù)擴(kuò)散階段和工業(yè)化大生產(chǎn)階段。每一階段的完成和向后一階段的過(guò)渡，都需要資金的配合，而每個(gè)階段所需資金的性質(zhì)和規(guī)模都是不同的。

　　一、風(fēng)險(xiǎn)投資的投入：種子期(種子階段)（Seed Stage）

　　種子期是指技術(shù)的醞釀與發(fā)明階段，這一時(shí)期的資金需要量很少，從創(chuàng)意的醞釀，到實(shí)驗(yàn)室樣品，再到粗糙樣品，一般由科技創(chuàng)業(yè)家自己解決，有許多發(fā)明是工程師、發(fā)明家在進(jìn)行其他實(shí)驗(yàn)時(shí)的"靈機(jī)一動(dòng)"，但這個(gè)"靈機(jī)一動(dòng)"，在原有的投資渠道下無(wú)法變?yōu)闃悠罚⑦M(jìn)一步形成產(chǎn)品，于是發(fā)明人就會(huì)尋找新的投資渠道。這個(gè)時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)投資稱作種子資本（Seed Capital），其來(lái)源主要有：個(gè)人積蓄、家庭財(cái)產(chǎn)、朋友借款、申請(qǐng)自然科學(xué)基金，如果還不夠，則會(huì)尋找專(zhuān)門(mén)的風(fēng)險(xiǎn)投資家和風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)。要得到風(fēng)險(xiǎn)投資家的投資，僅憑一個(gè)"念頭"是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。最好能有一個(gè)樣品。然而，僅僅說(shuō)明這種產(chǎn)品的技術(shù)如何先進(jìn)、如何可靠、如何有創(chuàng)意也是不夠的，不必須對(duì)這種產(chǎn)品的市場(chǎng)銷(xiāo)售情況和利潤(rùn)情況進(jìn)行詳細(xì)的調(diào)查，科學(xué)的預(yù)測(cè)，并形之成文，將它交給風(fēng)險(xiǎn)投資家。一個(gè)新興企業(yè)的成功本能僅憑聰明的工程師、睿智的發(fā)明家而必須懂得管理企業(yè)，并對(duì)市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)、企業(yè)理財(cái)有相當(dāng)?shù)牧私?。?jīng)過(guò)考察，風(fēng)險(xiǎn)投資家同意出資，就會(huì)合建一個(gè)小型股份公司。風(fēng)險(xiǎn)投資家和發(fā)明家各占一定股份，合作生產(chǎn)，直至形成正式的產(chǎn)品。這種企業(yè)面臨三大風(fēng)險(xiǎn)，一是高新技術(shù)的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，二是高新技術(shù)產(chǎn)品的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，三是高新技術(shù)企業(yè)的管理風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)投資家在種子期的投資在其全部風(fēng)險(xiǎn)投資額的比例是很少的，一般不超過(guò)10%，但卻承擔(dān)著很大的風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)一是不確定性因素多且不易測(cè)評(píng)，二是離收獲季節(jié)時(shí)間長(zhǎng)，因此也就需要有更高的回報(bào)。

　　二、風(fēng)險(xiǎn)投資的投入：導(dǎo)入期(創(chuàng)建階段)（Start-up Stage）

　　創(chuàng)建階段是技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)品試銷(xiāo)階段。這一階段，完成企業(yè)規(guī)劃與市場(chǎng)分析，產(chǎn)品原型在測(cè)試中，進(jìn)一步解決技術(shù)問(wèn)題，排除技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)；企業(yè)管理機(jī)構(gòu)組成；產(chǎn)品進(jìn)入市場(chǎng)試銷(xiāo)，聽(tīng)取市場(chǎng)意見(jiàn)，但產(chǎn)品試銷(xiāo)仍未有收益；開(kāi)始構(gòu)思產(chǎn)品原型。這一階段的資金稱作創(chuàng)業(yè)資金，所需資金投入顯著增加。由于在這一階段雖已完成了產(chǎn)品原型和企業(yè)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃，但產(chǎn)品仍未批量上市，管理機(jī)制尚不健全。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資公司主要考察風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃得可行性，以及產(chǎn)品功能與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。如果風(fēng)險(xiǎn)投資公司覺(jué)得投資對(duì)象具有相當(dāng)?shù)拇婊盥?，同時(shí)在經(jīng)營(yíng)管理與市場(chǎng)開(kāi)發(fā)上也可提高有效幫助，則會(huì)進(jìn)行投資。這一階段風(fēng)險(xiǎn)主要是技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和管理風(fēng)險(xiǎn)。

　　三、風(fēng)險(xiǎn)投資的投入：成長(zhǎng)期（Expansion Stage）

　　成長(zhǎng)期是指技術(shù)發(fā)展和生產(chǎn)擴(kuò)大階段。這一階段的資本需求相對(duì)前兩階段又有增加，一方面是為擴(kuò)大生產(chǎn)，另一方面是開(kāi)拓市場(chǎng)、增加營(yíng)銷(xiāo)投入，最后，企業(yè)達(dá)到基本規(guī)模。這一階段的資金稱作成長(zhǎng)資本（Expansion Capital），其主要來(lái)源于原有風(fēng)險(xiǎn)投資家的增資和新的風(fēng)險(xiǎn)投資的進(jìn)入。另外，產(chǎn)品銷(xiāo)售也能回籠相當(dāng)?shù)馁Y金，銀行等穩(wěn)健資金也會(huì)擇機(jī)而入。這也是風(fēng)險(xiǎn)投資的主要階段，這一階段的風(fēng)險(xiǎn)已主要不是技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榧夹g(shù)風(fēng)險(xiǎn)在前二階段應(yīng)當(dāng)已基本解決，但市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和管理風(fēng)險(xiǎn)加大。由于技術(shù)已經(jīng)成熟，競(jìng)爭(zhēng)者開(kāi)始仿效，會(huì)奪走一部分市場(chǎng)。企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)多是技術(shù)背景出身，對(duì)市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)不甚熟悉，易在技術(shù)先進(jìn)和市場(chǎng)需要之間取舍不當(dāng)。企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大，會(huì)對(duì)原有組織結(jié)構(gòu)提出挑戰(zhàn)。如何既保持技術(shù)先進(jìn)又盡享市場(chǎng)成果，這都是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和管理風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源之所在。為此，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)應(yīng)積極評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，并派員參加董事會(huì)，參與重大事件的決策，提供管理咨詢，選聘更換管理人員等并以這些手段排除，分散風(fēng)險(xiǎn)。這一階段的風(fēng)險(xiǎn)相比前二階段而言已大大減少，但利潤(rùn)率也在降低，風(fēng)險(xiǎn)投資家在幫助增加企業(yè)價(jià)值同時(shí)，也應(yīng)著手準(zhǔn)備退出。

　　四、風(fēng)險(xiǎn)投資的投入：成熟期（Mature Stage）

　　成熟期是指技術(shù)成熟和產(chǎn)品進(jìn)入大工業(yè)生產(chǎn)階段，這一階段的資金稱作成熟資本（Mature Capital）。該階段資金需要量很大，但風(fēng)險(xiǎn)投資已很少再增加投資了。一方面是因?yàn)槠髽I(yè)產(chǎn)品的銷(xiāo)售本身已能產(chǎn)生相當(dāng)?shù)默F(xiàn)金流入，另一方面是因?yàn)檫@一階段的技術(shù)成熟、市場(chǎng)穩(wěn)定，企業(yè)已有足夠的資信能力去吸引銀行借款、發(fā)行債券或發(fā)行股票。更重要的是，隨著各種風(fēng)險(xiǎn)的大幅降低，利潤(rùn)率也已不再是誘人的高額，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資不再具有足夠的吸引力。成熟階段是風(fēng)險(xiǎn)投資的收獲季節(jié)，也是風(fēng)險(xiǎn)投資的退出階段。風(fēng)險(xiǎn)投資家可以拿出豐厚的收益回報(bào)給投資者了。風(fēng)險(xiǎn)投資在這一階段退出，不僅因?yàn)檫@一階段對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資不再具有吸引力，而且也因?yàn)檫@一階段對(duì)其他投資者，如銀行、一般股東具有吸引力，風(fēng)險(xiǎn)投資可以以較好的價(jià)格退出，將企業(yè)的接力棒交給其他投資者。風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式有多種，可以選擇。但必須退出，不可猶疑。

　　由此看來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)投資的投入有四個(gè)階段：種子期的小投入、導(dǎo)入期的大投入、成長(zhǎng)期的大投入及成熟期的部分投入。他們分別對(duì)應(yīng)著產(chǎn)品成長(zhǎng)的四個(gè)過(guò)程。而實(shí)際上，這四個(gè)階段之間并無(wú)那么明顯的界限。企業(yè)成長(zhǎng)的四個(gè)過(guò)程是產(chǎn)品生命周期理論的觀點(diǎn)，較常用的區(qū)分四個(gè)過(guò)程的方法是根據(jù)銷(xiāo)售增長(zhǎng)率的變化。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資最終將退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。風(fēng)險(xiǎn)投資雖然投入的是權(quán)益資本，但他們的目的不是獲得企業(yè)所有權(quán)，而是盈利，是得到豐厚利潤(rùn)和顯赫功績(jī)從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)退出。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)退出有三種方式：首次公開(kāi)發(fā)行（IPO，Initial Public Offering）；被其他企業(yè)兼并收購(gòu)或股本回購(gòu)；破產(chǎn)清算。顯然，能使風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)達(dá)到首次公開(kāi)上市發(fā)行是風(fēng)險(xiǎn)投資家的奮斗目標(biāo)。破產(chǎn)清算則意味著風(fēng)險(xiǎn)投資可能一部分或全部損失。

　　以何種方式退出，在一定程度上是風(fēng)險(xiǎn)投資成功與否的標(biāo)志。在作出投資決策之前，風(fēng)險(xiǎn)投資家就制定了具體的退出策略。退出決策就是利潤(rùn)分配決策，以什么方式和什么時(shí)間退出可以使風(fēng)險(xiǎn)投資收益最大化為最佳退出決策。

　　風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)要成功獲取風(fēng)險(xiǎn)資本，首先要了解風(fēng)險(xiǎn)投資公司的基本運(yùn)作程序。一個(gè)典型的風(fēng)險(xiǎn)投資公司會(huì)收到許多項(xiàng)目建議書(shū)。如美國(guó)“新企業(yè)協(xié)進(jìn)公司” （New Enterprise Associates Inc·）每年接到二三千份項(xiàng)目建議書(shū)；經(jīng)過(guò)初審篩選出二三百家后，經(jīng)過(guò)嚴(yán)格審查，最終挑出二三十個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行投資，可謂百里挑一。這些項(xiàng)目最終每10個(gè)平均有5個(gè)會(huì)以失敗合終，3個(gè)不賠不賺，2個(gè)能夠成功。成功的項(xiàng)目為風(fēng)險(xiǎn)資本家賺取年均不低于35％的回報(bào)（按復(fù)利計(jì)算）。換句話說(shuō)，這家風(fēng)險(xiǎn)投資公司接到的每一項(xiàng)目，平均只有l(wèi)％的可能性能得到認(rèn)可，最終成功機(jī)會(huì)只有0.2%。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資家尋找能使他們獲得高額回報(bào)（35％以上的年收益率）的公司或機(jī)會(huì)。有時(shí)，要在盡可能短的時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，通常是3～7年。成功的風(fēng)險(xiǎn)投資家有許多寶貴的經(jīng)驗(yàn)，包括選擇投資對(duì)象，落實(shí)投資，對(duì)該公司進(jìn)行監(jiān)督，帶領(lǐng)公司成長(zhǎng)，駕馭公司順利通過(guò)難關(guān)，促使公司快速發(fā)展。

　　雖然每一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司都有自己的運(yùn)作程序和制度，但總的來(lái)講包括以下步驟：

　　一、初審

　　風(fēng)險(xiǎn)投資家所從事的工作包括：籌資、管理資金、尋找最佳投資對(duì)象、談判并投資，對(duì)投資進(jìn)行管理以實(shí)現(xiàn)其目標(biāo)，并力爭(zhēng)使其投資者滿意。以前風(fēng)險(xiǎn)投資家用6O％左右的時(shí)間去尋找投資機(jī)會(huì)，如今這一比例已降低到40％。其他大部分時(shí)間用來(lái)管理和監(jiān)控已投資的資金。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資家在拿到經(jīng)營(yíng)計(jì)劃和摘要后，往往只用很短的時(shí)間走馬觀花地瀏覽一遍，以決定在這件事情上花時(shí)間是否值得。必須有吸引他的東西才能使之花時(shí)間仔細(xì)研究。因此第一感覺(jué)特別重要。

　　二、風(fēng)險(xiǎn)投資家之間的磋商

　　在大的風(fēng)險(xiǎn)投資公司，相關(guān)的人員會(huì)定期聚在一起，對(duì)通過(guò)初審的項(xiàng)目建議書(shū)進(jìn)行討論，決定是否需要進(jìn)行面談，或者回絕。

　　三、面談

　　如果風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)企業(yè)家提出的項(xiàng)目感興趣，他會(huì)與企業(yè)家接觸，直接了解其背景、管理隊(duì)伍和企業(yè)，這是整個(gè)過(guò)程中最重要的一次會(huì)面。如果進(jìn)行得不好，交易便告失敗。如果面談成功，風(fēng)險(xiǎn)投資家會(huì)希望進(jìn)一步了解更多的有關(guān)企業(yè)和市場(chǎng)的情況，或許他還會(huì)動(dòng)員可能對(duì)這～項(xiàng)目感興趣的其他風(fēng)險(xiǎn)投資家。

　　四、責(zé)任審查

　　如果初次面談?shì)^為成功，風(fēng)險(xiǎn)投資家接下來(lái)便開(kāi)始對(duì)企業(yè)家的經(jīng)營(yíng)情況進(jìn)行考察以及盡可能多地對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行了解。他們通過(guò)審查程序?qū)σ庀蚱髽I(yè)的技術(shù)、市場(chǎng)潛力和規(guī)模以及管理隊(duì)伍進(jìn)行仔細(xì)的評(píng)估，這一程序包括與潛在的客戶接觸、向技術(shù)專(zhuān)家咨詢并與管理隊(duì)伍舉行幾輪會(huì)談。它通常包括參觀公司。與關(guān)鍵人員面談、對(duì)儀器設(shè)備和供銷(xiāo)渠道進(jìn)行估價(jià)。它還可能包括與企業(yè)債權(quán)人、客戶、相關(guān)人員以前的雇主進(jìn)行交談。這些人會(huì)幫助風(fēng)險(xiǎn)投資家做出關(guān)于企業(yè)家個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)論。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)項(xiàng)目的評(píng)估是理性與靈感的結(jié)合。其理性分析與一般的商業(yè)分析大同小異，如市場(chǎng)分析、成本核算的方法以及經(jīng)營(yíng)計(jì)劃的內(nèi)容等與一般企業(yè)基本相同。所不同的是靈感在風(fēng)險(xiǎn)投資中占有一定比重，如對(duì)技術(shù)的把握和對(duì)人的評(píng)價(jià)。

　　五、條款清單

　　審查階段完成之后，如果風(fēng)險(xiǎn)投資家認(rèn)為所申請(qǐng)的項(xiàng)目前景看好，那么便可開(kāi)始進(jìn)行投資形式和估價(jià)的談判。通常企業(yè)家會(huì)得到一個(gè)條款清單，概括出涉及的內(nèi)容。這個(gè)過(guò)程可能要持續(xù)幾個(gè)月。因?yàn)槠髽I(yè)家可能并不了解談判的內(nèi)容，他將付出多少，風(fēng)險(xiǎn)投資家希望獲得多少股份，還有誰(shuí)參與項(xiàng)目，對(duì)他以及現(xiàn)在的管理隊(duì)伍會(huì)發(fā)生什么。對(duì)于企業(yè)家來(lái)講，要花時(shí)間研究這些內(nèi)容，盡可能將條款減少。

　　六、簽訂合同

　　風(fēng)險(xiǎn)資本家力圖使他們的投資回報(bào)與所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)相適應(yīng)。根據(jù)切實(shí)可行的計(jì)劃，風(fēng)險(xiǎn)資本家對(duì)未來(lái)3～5年的投資價(jià)值進(jìn)行分析，首先計(jì)算其現(xiàn)金流或收入預(yù)測(cè)，而后根據(jù)對(duì)技術(shù)、管理層、技能、經(jīng)驗(yàn)、經(jīng)營(yíng)計(jì)劃、知識(shí)產(chǎn)權(quán)及工作進(jìn)展的評(píng)估，決定風(fēng)險(xiǎn)大小，選取適當(dāng)?shù)?a href="/wiki/%E6%8A%98%E7%8E%B0%E7%8E%87" title="折現(xiàn)率">折現(xiàn)率，計(jì)算出其所認(rèn)為的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的凈現(xiàn)值。基于各自對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估，投資雙方通過(guò)談判達(dá)成最終成交價(jià)值。影響最終成交價(jià)值的因素包括：

　　1、風(fēng)險(xiǎn)資金的市場(chǎng)規(guī)模。風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)上的資金越多，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的需求越迫切，會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值向上攀升。在這種情況下，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家能以較小的代價(jià)換取風(fēng)險(xiǎn)投資家的資本。

　　2、退出戰(zhàn)略。市場(chǎng)對(duì)上市、并購(gòu)的反應(yīng)直接影響風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的價(jià)值。研究表明，上市與并購(gòu)均為可能的撤出方式，這比單純的以并購(gòu)撤出的方式更有利于提高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的價(jià)值。

　　3、風(fēng)險(xiǎn)大校通過(guò)減少在技術(shù)、市嘗戰(zhàn)略和財(cái)務(wù)上的風(fēng)險(xiǎn)與不確定性，可以提高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的價(jià)值。

　　4、資本市場(chǎng)時(shí)機(jī)。一般情況下，股市走勢(shì)看好時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的價(jià)值也看好。通過(guò)討價(jià)還價(jià)后，雙方進(jìn)人簽訂協(xié)議的階段，簽訂代表企業(yè)家和風(fēng)險(xiǎn)投資家雙方愿望和義務(wù)的合同。關(guān)于合同內(nèi)容的備忘錄，美國(guó)東海岸、西海岸以及其他國(guó)家不盡相同，在美國(guó)西海岸，內(nèi)容清單便是一個(gè)較為完整的文件，而在東海岸還要進(jìn)行更為正規(guī)的合同簽訂程序。一旦最后協(xié)議簽訂完成，企業(yè)家便可以得到資金，以繼續(xù)實(shí)現(xiàn)其經(jīng)營(yíng)計(jì)劃中擬定的目標(biāo)。在多數(shù)協(xié)議中，還包括退出計(jì)劃，即簡(jiǎn)單概括出風(fēng)險(xiǎn)投資家如何撤出其資金以及當(dāng)遇到預(yù)算、重大事件和其他目標(biāo)沒(méi)有實(shí)現(xiàn)的情況，將如何處理。

　　七、投資生效后的監(jiān)管

　　投資生效后，風(fēng)險(xiǎn)投資家便擁有了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股份，并在其董事會(huì)中占有席位。多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資家在董事會(huì)中扮演著咨詢者的角色。他們通常同時(shí)介入好幾個(gè)企業(yè)，所以沒(méi)有時(shí)間扮演其他角色。作為咨詢者，他們主要就改善經(jīng)營(yíng)狀況以獲取更多利潤(rùn)提出建議，幫助企業(yè)物色新的管理人員（經(jīng)理），定期與企業(yè)家接觸以跟蹤了解經(jīng)營(yíng)的進(jìn)展情況，定期審查會(huì)計(jì)師事務(wù)所提交的財(cái)務(wù)分析報(bào)告。由于風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)其所投資的業(yè)務(wù)領(lǐng)域了如指掌，所以其建議會(huì)很有參考價(jià)值。為了加強(qiáng)對(duì)企業(yè)的控制，在合同中通常加有可以更換管理人員和接受合并、并購(gòu)的條款。

　　八、其他投資事宜

　　還有些風(fēng)險(xiǎn)投資公司有時(shí)也以可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股形式入股，有權(quán)在適當(dāng)時(shí)期將其在公司的所有權(quán)擴(kuò)大，且在公司清算時(shí)，有優(yōu)先清算的權(quán)力。為了減少風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)投資家們經(jīng)常聯(lián)手投資某一項(xiàng)目，這樣每個(gè)風(fēng)險(xiǎn)資本家在同一企業(yè)的股權(quán)額在2O％～30％之間，一方面減少了風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)帶來(lái)了更多的管理和咨詢資源，而且為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供了多個(gè)評(píng)估結(jié)果，降低了評(píng)估誤差。

　　如果風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)陷入困境，風(fēng)險(xiǎn)投資家可能被迫著手干預(yù)或完全接管。他可能不得不聘請(qǐng)其他的能人取代原來(lái)的管理班子，或者親自管理風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。

　　是繳納25%的稅，還是10%的稅，這里面大有學(xué)問(wèn)。看似同一性質(zhì)的基金到頭來(lái)卻有不同的繳納方法。

　　隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定的高速增長(zhǎng)和資本市場(chǎng)的逐步完善，中國(guó)的資本市場(chǎng)在最近幾年呈現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，從而帶動(dòng)了中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金和私募股權(quán)基金(以下簡(jiǎn)稱為VC/PE)產(chǎn)業(yè)的迅猛發(fā)展。在稅收上，政府一直在制定針對(duì)不同組織形式的VC/PE適用的稅收政策，最近出臺(tái)的《財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于合伙企業(yè)合伙人所得稅問(wèn)題的通知》(財(cái)稅[2008]159號(hào))，在新企業(yè)所得稅法的體系下明確了合伙企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所得和其他所得采取“先分后稅”原則，規(guī)定合伙企業(yè)應(yīng)當(dāng)以每一個(gè)合伙人為納稅義務(wù)人。此規(guī)定避免了公司制VC/PE可能出現(xiàn)的重復(fù)征稅問(wèn)題。

　　目前在中國(guó)進(jìn)行投資的VC/PE主要采取四種組織形式：離岸基金、中國(guó)公司制VC/PE、中國(guó)非法人制(中外合作)VC/PE、中國(guó)有限合伙制VC/PE。下文將按上述四種組織形式，對(duì)VC/PE面臨的中國(guó)稅務(wù)問(wèn)題進(jìn)行探討。

　　離岸基金的稅務(wù)問(wèn)題

　　根據(jù)2008年開(kāi)始實(shí)施的中國(guó)新企業(yè)所得稅法的規(guī)定，如果境外設(shè)立的離岸基金的實(shí)際管理控制地位于中國(guó)境內(nèi)，則該離岸基金屬于中國(guó)居民企業(yè)，需就其全球所得繳納25%的中國(guó)企業(yè)所得稅。如果離岸基金被認(rèn)定為在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立了機(jī)構(gòu)、場(chǎng)所(如委派人員到境內(nèi)管理投資業(yè)務(wù)，達(dá)到稅法所規(guī)定的機(jī)構(gòu)、場(chǎng)所認(rèn)定條件)，則該機(jī)構(gòu)、場(chǎng)所取得的來(lái)源于中國(guó)境內(nèi)的所得，以及發(fā)生在中國(guó)境外但與其機(jī)構(gòu)、場(chǎng)所有實(shí)際聯(lián)系的所得，都需要繳納25%的中國(guó)企業(yè)所得稅。

　　離岸基金一般會(huì)通過(guò)境外中間持股公司間接投資于境內(nèi)企業(yè)，則在退出時(shí)可以轉(zhuǎn)讓中間持股公司的股權(quán)。由于該轉(zhuǎn)讓行為發(fā)生在中國(guó)境外，導(dǎo)致中國(guó)資本利得稅負(fù)擔(dān)的可能性較小，但近期中國(guó)某些省市的稅務(wù)機(jī)關(guān)開(kāi)始關(guān)注上述境外股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為，認(rèn)為在某些情況下境外母公司轉(zhuǎn)讓境外中間持股公司獲得的資本利得也屬于來(lái)源于中國(guó)的所得，需要繳納中國(guó)預(yù)提所得稅。

　　若離岸基金直接轉(zhuǎn)讓中國(guó)境內(nèi)企業(yè)的股權(quán)，則其資本利得需按照10%的法定稅率(或按照其所在國(guó)家或地區(qū)與中國(guó)大陸的稅收協(xié)定或安排的規(guī)定)繳納中國(guó)預(yù)提所得稅。

　　另外，根據(jù)《國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于外商投資企業(yè)和外國(guó)企業(yè)轉(zhuǎn)讓股權(quán)所得稅處理問(wèn)題的通知》(國(guó)稅函發(fā)[1997]第207號(hào))，在符合條件的前提下如果離岸基金將所持被投資企業(yè)的股份轉(zhuǎn)讓給集團(tuán)內(nèi)成員企業(yè)，可按股權(quán)成本價(jià)轉(zhuǎn)讓?zhuān)捎诓划a(chǎn)生股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益或損失，不產(chǎn)生企業(yè)所得稅負(fù)。但是新稅法實(shí)施后，國(guó)稅函發(fā)[1997]第207號(hào)是否繼續(xù)有效仍不確定，正在醞釀出臺(tái)的《企業(yè)重組與清算的所得稅處理辦法》對(duì)涉及股權(quán)轉(zhuǎn)讓的企業(yè)重組區(qū)分了特殊重組和普通重組，規(guī)定境內(nèi)特殊重組可以享受一定的所得稅優(yōu)惠，但跨境股權(quán)轉(zhuǎn)讓很可能需要以公允價(jià)值為基礎(chǔ)計(jì)算股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益，繳納中國(guó)所得稅。

　　需要指出的是，當(dāng)被投資公司向離岸基金分配股息時(shí)，離岸基金需要承擔(dān)中國(guó)預(yù)提所得稅稅負(fù)。根據(jù)企業(yè)所得稅法及其實(shí)施條例，境內(nèi)公司向海外分配股息紅利，應(yīng)當(dāng)按照10%(或根據(jù)所在國(guó)家或地區(qū)與中國(guó)大陸的稅收協(xié)定或安排所規(guī)定的預(yù)提稅稅率)繳納中國(guó)預(yù)提所得稅。

　　公司制VC/PE的稅務(wù)問(wèn)題

　　在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的公司制創(chuàng)投企業(yè)，其中國(guó)稅務(wù)居民企業(yè)的地位是毫無(wú)爭(zhēng)議的，需就其全球所得繳納中國(guó)企業(yè)所得稅，但是其從投資于中國(guó)境內(nèi)企業(yè)取得的股息收入一般可以免征企業(yè)所得稅。

　　同時(shí)，境內(nèi)成立的公司制創(chuàng)投企業(yè)還可以享受一定的稅收優(yōu)惠。根據(jù)企業(yè)所得稅法第三十一條以及企業(yè)所得稅法實(shí)施條例第九十七條的規(guī)定，采取股權(quán)投資方式投資于未上市中小高新技術(shù)企業(yè)，可按該創(chuàng)投企業(yè)對(duì)中小高新技術(shù)企業(yè)投資額的70%，在股權(quán)持有滿兩年的當(dāng)年抵扣其應(yīng)納稅所得額；當(dāng)年不足抵扣的，可以在以后納稅年度結(jié)轉(zhuǎn)抵扣。認(rèn)定中小高新技術(shù)企業(yè)的主要條件是企業(yè)職工人數(shù)不超過(guò)500人，年銷(xiāo)售額不超過(guò)2億元，資產(chǎn)總額不超過(guò)2億元。

　　比較離岸基金和境內(nèi)公司制創(chuàng)投企業(yè)而言，如果離岸基金直接從境外對(duì)中國(guó)企業(yè)進(jìn)行投資，雖然無(wú)法享受投資額70%抵免應(yīng)納稅所得額的優(yōu)惠，而且取得股息收入需要承擔(dān)10%(或者其所在國(guó)家或地區(qū)與中國(guó)大陸的稅收協(xié)定或安排所規(guī)定的稅率，例如香港是5%)的預(yù)提所得稅，但在恰當(dāng)?shù)募軜?gòu)安排下，境外間接轉(zhuǎn)讓股權(quán)有可能不產(chǎn)生中國(guó)預(yù)提所得稅影響。而境內(nèi)公司制創(chuàng)投企業(yè)雖然股息收入可以免稅，并且能夠按投資額的70%在股權(quán)持有滿兩年的當(dāng)年抵扣其應(yīng)納稅所得額，但是所取得的股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益在上述抵扣完之后的差額仍然需要繳納25%所得稅。

　　從“離岸基金與境內(nèi)創(chuàng)投公司的稅負(fù)對(duì)比”表可以看出，除非預(yù)計(jì)未來(lái)股息收入遠(yuǎn)高于股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得，否則境內(nèi)公司制創(chuàng)投企業(yè)的整體稅負(fù)將高于離岸基金。

　　但是，由于上述投資抵免的稅收優(yōu)惠的存在，如果境內(nèi)公司制創(chuàng)投企業(yè)的投資額足夠大，可能在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)都無(wú)需繳納企業(yè)所得稅。而且境內(nèi)公司制創(chuàng)投企業(yè)可以在境內(nèi)利用免稅的股息收入進(jìn)行再投資，避免離岸基金從中國(guó)境內(nèi)取得股息的預(yù)提稅稅負(fù)。因此，VC/PE需要根據(jù)未來(lái)的發(fā)展戰(zhàn)略和盈利預(yù)測(cè)，綜合考慮各方面因素，確定其組織形式和投資架構(gòu)。

　　值得一提的是，具備法人地位的創(chuàng)投企業(yè)有時(shí)會(huì)面臨雙重征稅問(wèn)題。創(chuàng)投企業(yè)需就其自身經(jīng)營(yíng)所得繳納企業(yè)所得稅(從其所投資企業(yè)取得的投資收益除外)，之后分配其外國(guó)投資者和個(gè)人投資者的股息仍需交納所得稅。與此進(jìn)一步相關(guān)的問(wèn)題是，中國(guó)公司制創(chuàng)投企業(yè)的不同投資者就其從創(chuàng)投企業(yè)取得的投資收益面臨不同的稅收待遇。境外法人投資者須就其從境內(nèi)創(chuàng)投企業(yè)收取的股息分配繳納10%中國(guó)預(yù)提所得稅(境內(nèi)法人投資者從創(chuàng)投企業(yè)取得的投資收益可豁免繳納企業(yè)所得稅)，而自然人投資者則可能需就其從創(chuàng)投企業(yè)取得的股息繳納20%個(gè)人所得稅。可見(jiàn)目前稅法的規(guī)定并不利于境外法人投資者和自然人投資者直接投資于中國(guó)公司制創(chuàng)投企業(yè)。

　　非法人制VC/PE的稅務(wù)問(wèn)題

　　《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》、《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理辦法(征求意見(jiàn)稿)》明確了境內(nèi)創(chuàng)投企業(yè)可以采用非法人制形式。從理論上看，非法人制企業(yè)包括非法人形式的中外合作企業(yè)以及有限合伙企業(yè)，但是在實(shí)踐中，由于中國(guó)外資有限合伙立法滯后，中外方經(jīng)常采用非法人形式的中外合作企業(yè)在境內(nèi)設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金。

　　根據(jù)原內(nèi)外資企業(yè)所得稅法發(fā)布的《關(guān)于外商投資創(chuàng)業(yè)投資公司繳納企業(yè)所得稅有關(guān)稅收問(wèn)題的通知》(國(guó)稅發(fā)[2003]61號(hào))規(guī)定，非法人的外資創(chuàng)投企業(yè)，可由投資各方分別申報(bào)繳納企業(yè)所得稅，也可以由該創(chuàng)投企業(yè)統(tǒng)一申報(bào)繳納企業(yè)所得稅。對(duì)于分別納稅模式，國(guó)稅發(fā)[2003]61號(hào)規(guī)定如下：

　　非法人創(chuàng)投企業(yè)投資各方采取分別申報(bào)繳納企業(yè)所得稅的，對(duì)外方投資者應(yīng)按在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立機(jī)構(gòu)、場(chǎng)所的外國(guó)公司，計(jì)算繳納企業(yè)所得稅；

　　如果外國(guó)投資者將經(jīng)營(yíng)權(quán)授予其他創(chuàng)投企業(yè)，則其不直接從事創(chuàng)業(yè)投資管理、咨詢等業(yè)務(wù)，對(duì)此類(lèi)創(chuàng)投企業(yè)的外方，可按在中國(guó)境內(nèi)沒(méi)有設(shè)立機(jī)構(gòu)、場(chǎng)所的外國(guó)企業(yè)，申報(bào)繳納企業(yè)所得稅，即按照10%或稅收協(xié)定或安排規(guī)定的稅率繳納預(yù)提所得稅。

　　從上述規(guī)定可以看出，外國(guó)投資方是否在境內(nèi)設(shè)立機(jī)構(gòu)、場(chǎng)所，是按25%所得稅稅率還是10%預(yù)提稅稅率納稅，取決于其是否將其日常投資經(jīng)營(yíng)權(quán)授予一家創(chuàng)業(yè)投資管理企業(yè)或另一家創(chuàng)投企業(yè)進(jìn)行管理運(yùn)作。

　　由于國(guó)稅發(fā)[2003]61號(hào)在舊稅法體系下出臺(tái)，新企業(yè)所得稅法對(duì)此并未作出規(guī)定，因而還存在某種程度上的不確定性。但根據(jù)筆者與國(guó)家稅務(wù)總局的討論，上述政策很有可能會(huì)延續(xù)下去。因此境外機(jī)構(gòu)在中國(guó)設(shè)立中外合作創(chuàng)投企業(yè)時(shí)，需要綜合考慮投資架構(gòu)和經(jīng)營(yíng)模式的安排，盡可能在降低稅負(fù)的同時(shí)，避免相應(yīng)的稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

　　在納稅申報(bào)和稅收優(yōu)惠上，統(tǒng)一納稅的中外合作創(chuàng)投企業(yè)經(jīng)當(dāng)?shù)囟悇?wù)機(jī)關(guān)批準(zhǔn)后可以按照居民企業(yè)繳納企業(yè)所得稅，與境內(nèi)公司制創(chuàng)投企業(yè)的所得稅處理相似，但是，投資總額70%抵免應(yīng)納稅所得額的優(yōu)惠政策能否適用，仍然尚未明確，需要與當(dāng)?shù)囟悇?wù)機(jī)關(guān)確認(rèn)。而分別納稅的非法人制(中外合作)創(chuàng)投企業(yè)則通常難以適用上述投資抵免的優(yōu)惠政策。

　　有限合伙制VC/PE的稅務(wù)問(wèn)題

　　根據(jù)新修訂的《合伙企業(yè)法》規(guī)定，有限合伙制創(chuàng)投企業(yè)所產(chǎn)生的收益，應(yīng)當(dāng)由其自然人投資方和法人投資方按照各自所分得的收益，分別繳納個(gè)人所得稅和企業(yè)所得稅。最近出臺(tái)的財(cái)稅[2008]159號(hào)通知?jiǎng)t在新企業(yè)所得稅法的體系下明確了合伙企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所得和其他所得采取“先分后稅”原則，規(guī)定合伙企業(yè)應(yīng)當(dāng)以每一個(gè)合伙人為納稅義務(wù)人；合伙企業(yè)合伙人是自然人的，繳納個(gè)人所得稅；合伙人是法人和其他組織的，繳納企業(yè)所得稅。此規(guī)定避免了公司制 VC/PE可能出現(xiàn)的重復(fù)征稅問(wèn)題。

　　其實(shí)，在財(cái)稅[2008]159號(hào)通知出臺(tái)以前，部分省市的稅務(wù)機(jī)關(guān)對(duì)有限合伙制VC/PE的稅務(wù)問(wèn)題已經(jīng)按照合伙企業(yè)“先分后稅”的原則出臺(tái)了一些地方性規(guī)定。比如，上海市和北京市均規(guī)定，以有限合伙形式設(shè)立的股權(quán)投資企業(yè)和股權(quán)投資管理企業(yè)的經(jīng)營(yíng)所得和其他所得，應(yīng)當(dāng)由合伙人分別繳納所得稅。這些地方性規(guī)定與財(cái)稅[2008]159號(hào)通知的規(guī)定基本上一致。

　　由此可見(jiàn)，已出臺(tái)的法律和法規(guī)包括地方性規(guī)定對(duì)合伙企業(yè)“透明納稅實(shí)體”待遇的確認(rèn)以及對(duì)合伙企業(yè)所得“先分后稅”的處理原則已接近大多數(shù)成熟市場(chǎng)國(guó)家的合伙企業(yè)稅務(wù)處理規(guī)定。盡管如此，仍有許多問(wèn)題在財(cái)稅[2008]159號(hào)通知中未作具體的規(guī)定，例如：有限合伙制的創(chuàng)投企業(yè)或其有限合伙人能否及如何享受投資未上市中小高新技術(shù)企業(yè)的抵免稅收優(yōu)惠政策？

　　合伙人來(lái)源于合伙企業(yè)的所得的性質(zhì)。盡管合伙企業(yè)實(shí)行“先分后稅”的原則，確認(rèn)了合伙企業(yè)在所得稅方面的“管道”作用，然而，合伙人從合伙企業(yè)分回的所得是否能視同直接從被投資企業(yè)獲取的權(quán)益性收益而不會(huì)改變其所得性質(zhì)尚未得到確認(rèn)。如：從被投資企業(yè)分回到合伙企業(yè)的是股息，當(dāng)該股息從合伙企業(yè)再分配給各合伙人時(shí)是否仍為股息收入；從合伙企業(yè)分回的股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得為資本利得還是經(jīng)營(yíng)所得，以及普通合伙人(自然人)分得的提成費(fèi)(carried interest)是股息還是個(gè)人的勞務(wù)報(bào)酬或工資所得。諸如此類(lèi)的問(wèn)題都需要得到進(jìn)一步明確。

　　對(duì)于有限合伙制VC/PE取得的股息或資本利得，各合伙人應(yīng)如何計(jì)算繳納所得稅。按照一般的理解，若法人合伙人是中國(guó)居民企業(yè)，則應(yīng)根據(jù)其應(yīng)享有的收益(包括合伙企業(yè)分配給合伙人的所得和合伙企業(yè)當(dāng)年留存的所得)，按照適用稅率繳納企業(yè)所得稅。對(duì)于股息收益，根據(jù)《企業(yè)所得稅法》的規(guī)定，符合條件的居民企業(yè)之間的股息紅利等權(quán)益性投資收益為免稅收入，不再征收企業(yè)所得稅。然而，由于合伙企業(yè)自身不適用企業(yè)所得稅法，因此，從被投資企業(yè)分回的股息收益經(jīng)由合伙企業(yè)分配給境內(nèi)法人合伙人是否可免稅需要進(jìn)一步明確。值得注意的是，京金融辦[2009]5號(hào)文明確合伙制股權(quán)基金取得的股息等投資性收益，屬于已納企業(yè)所得稅的稅后收益，似乎可以理解為該收益在分配給法人合伙人時(shí)根據(jù)規(guī)定享受上述免稅待遇。

　　合伙企業(yè)的虧損如何彌補(bǔ)。雖然財(cái)稅[2008]159號(hào)通知規(guī)定，合伙企業(yè)的合伙人是法人和其他組織的，合伙人在計(jì)算繳納企業(yè)所得稅時(shí)，不得用合伙企業(yè)的虧損抵減其盈利。實(shí)際上這條規(guī)定將合伙企業(yè)的盈虧與其法人和其他組織合伙人的其他利潤(rùn)區(qū)分開(kāi)來(lái)，合伙企業(yè)的虧損不能抵減其合伙人從其他來(lái)源取得的利潤(rùn)。然而，該文對(duì)合伙企業(yè)的虧損如何彌補(bǔ)及彌補(bǔ)年限等都未作具體規(guī)定。

　　關(guān)于合伙企業(yè)個(gè)人投資者的所得稅，按照財(cái)稅[2000]91號(hào)、財(cái)稅[2008]65號(hào)以及財(cái)稅[2008]159號(hào)文規(guī)定，自然人合伙人可就其合伙企業(yè)的全部生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所得和合伙協(xié)議約定的分配比例所確定的應(yīng)納稅所得額比照“個(gè)體工商戶的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所得”稅目(適用稅率為5%-35%)計(jì)算繳納個(gè)人所得稅。某些省市稅務(wù)機(jī)關(guān)(如上海、天津等)對(duì)自然人合伙人的個(gè)人所得稅稅負(fù)則作出了更為詳細(xì)和優(yōu)惠的規(guī)定：在自然人合伙人中，執(zhí)行合伙事務(wù)的普通合伙人按照“個(gè)體工商戶的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所得”稅目繳納個(gè)人所得稅；不執(zhí)行合伙事務(wù)的有限合伙人則應(yīng)按“利息、股息、紅利所得”稅目(適用稅率為20%)計(jì)征。京金融辦[2009]5號(hào)文則不區(qū)分自然人合伙人是否執(zhí)行合伙事務(wù)，籠統(tǒng)規(guī)定自然人合伙人取得的收益，按照“利息、股息、紅利所得”或“財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所得”稅目 (適用稅率均為20%)，繳納個(gè)人所得稅。

　　關(guān)于外商投資合伙企業(yè)，因其法律規(guī)定遲遲未能出臺(tái)，而且如前所述，國(guó)稅發(fā)[2003]61號(hào)中對(duì)“非法人”的通常理解并不包括有限合伙，財(cái)稅 [2008]159號(hào)通知似乎也只涉及中國(guó)合伙人從中國(guó)合伙企業(yè)中取得所得的所得稅處理辦法。如涉及外國(guó)合伙人(個(gè)人或法人)在中國(guó)合伙企業(yè)的所得稅稅務(wù)處理，則可能需要進(jìn)一步的稅收法規(guī)明確。然而，有兩點(diǎn)值得注意：

　　常設(shè)機(jī)構(gòu)問(wèn)題。特別是對(duì)于境外投資者作為合伙人在境內(nèi)設(shè)立有限合伙企業(yè)，是否在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立“機(jī)構(gòu)場(chǎng)所”，是否能夠參照適用國(guó)稅發(fā) [2003]61號(hào)和財(cái)稅[2008]159號(hào)文執(zhí)行，尚待進(jìn)一步明確。不過(guò)，如果根據(jù)前述國(guó)稅發(fā)[2003] 61號(hào)和各地方對(duì)于普通合伙人和有限合伙人進(jìn)行區(qū)別對(duì)待的精神，境外投資者根據(jù)其作為普通合伙人還是有限合伙人，稅務(wù)處理也應(yīng)當(dāng)有所不同。

　　股息和資本利得的稅收協(xié)定待遇問(wèn)題。境外合伙人若在中國(guó)無(wú)其他應(yīng)稅活動(dòng)，根據(jù)其所在國(guó)家或地區(qū)與中國(guó)大陸的稅收協(xié)定或安排的規(guī)定，在取得股息時(shí)，有可能只須繳納10% 或5% 的預(yù)提所得稅；而在取得股權(quán)轉(zhuǎn)讓的財(cái)產(chǎn)收益時(shí)，則有可能豁免中國(guó)大陸的預(yù)提所得稅。當(dāng)然，境外合伙人在選擇以哪個(gè)國(guó)家或地區(qū)的法人加入境內(nèi)有限合伙企業(yè)時(shí)，也要留意中國(guó)稅務(wù)當(dāng)局進(jìn)行的反避稅和反濫用稅收協(xié)定的新動(dòng)向。

　　可以看出，已出臺(tái)的相關(guān)稅收法規(guī)對(duì)中國(guó)VC/PE的稅務(wù)處理提供了明確的指導(dǎo)意見(jiàn)。隨著風(fēng)險(xiǎn)投資和私募股權(quán)基金在中國(guó)持續(xù)快速發(fā)展，如何建立在稅收上優(yōu)化的VC/PE投資架構(gòu)和業(yè)務(wù)模式，密切關(guān)注中國(guó)不斷出臺(tái)的相關(guān)稅收法規(guī)以及其實(shí)際執(zhí)行情況顯得尤為重要。