融資成本是資金所有權(quán)與資金使用權(quán)分離的產(chǎn)物，融資成本的實(shí)質(zhì)是資金使用者支付給資金所有者的報(bào)酬。由于企業(yè)融資是一種市場(chǎng)交易行為有交易就會(huì)有交易費(fèi)用，資金使用者為了能夠獲得資金使用權(quán)，就必須支付相關(guān)的費(fèi)用。如委托金融機(jī)構(gòu)代理發(fā)行股票、債券而支付的注冊(cè)費(fèi)和代理費(fèi)，向銀行借款支付的手續(xù)費(fèi)等等。

因此，企業(yè)融資成本實(shí)際上包括兩部分：即融資費(fèi)用和資金使用費(fèi)。融資費(fèi)用是企業(yè)在資金籌資 過(guò)程中發(fā)生的各種費(fèi)用；資金使用費(fèi)是指企業(yè)因使用資金而向其提供者支付的報(bào)酬，如股票融資向股東支付股息、紅利，發(fā)行債券和借款支付的利息，借用資產(chǎn)支付的租金等等。需要指出的是，上述融資成本的含義僅僅只是企業(yè)融資的財(cái)務(wù)成本，或稱顯性成本。除了財(cái)務(wù)成本外，企業(yè)融資還存在著機(jī)會(huì)成本或稱隱性成本。機(jī)會(huì)成本是經(jīng)濟(jì)學(xué)的一個(gè)重要概念，它是指把某種資源用于某種特定用途而放棄的其他各種用途中的最高收益。我們?cè)诜治銎髽I(yè)融資成本時(shí)，機(jī)會(huì)成本是一個(gè)必須考慮的因素，特別是在分析企業(yè)自有資金的使用時(shí)，機(jī)會(huì)成本非常關(guān)鍵。因?yàn)?，企業(yè)使用自有資金一般是 “無(wú)償”的，它無(wú)須實(shí)際對(duì)外支付融資成本。但是，如果從社會(huì)各種投資或資本所取得平均收益的角度看，自有資金也應(yīng)在使用后取得相應(yīng)的報(bào)酬，這和其他融資方式應(yīng)該是沒(méi)有區(qū)別的，所不同的只是自由資金不需對(duì)外支付，而其他融資方式必需對(duì)外支付。

一般情況下，融資成本指標(biāo)以融資成本率來(lái)表示：融資成本率=資金使用費(fèi)÷(融資總額-融資費(fèi)用)。這里的融資成本即是資金成本，是一般企業(yè)在融資過(guò)程中著重分析的對(duì)象。但從現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理理念來(lái)看，這樣的分析和評(píng)價(jià)不能完全滿足現(xiàn)代理財(cái)?shù)男枰覀儜?yīng)該從更深層次的意義上來(lái)考慮融資的幾個(gè)其他相關(guān)成本。

首先是企業(yè)融資的機(jī)會(huì)成本。就企業(yè)內(nèi)源融資來(lái)說(shuō)，一般是“無(wú)償”使用的，它無(wú)需實(shí)際對(duì)外支付融資成本(這里主要指財(cái)務(wù)成本)。但是，如果從社會(huì)各種投資或資本所取得平均收益的角度看，內(nèi)源融資的留存收益也應(yīng)于使用后取得相應(yīng)的報(bào)酬，這和其他融資方式應(yīng)該是沒(méi)有區(qū)別的，所不同的只是內(nèi)源融資不需對(duì)外支付，而其他融資方式必須對(duì)外支付以留存收益為代表的企業(yè)內(nèi)源融資的融資成本應(yīng)該是普通股的盈利率，只不過(guò)它沒(méi)有融資費(fèi)用而已。

其次是風(fēng)險(xiǎn)成本，企業(yè)融資的風(fēng)險(xiǎn)成本主要指破產(chǎn)成本和財(cái)務(wù)困境成本。企業(yè)債務(wù)融資的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)融資的主要風(fēng)險(xiǎn)，與企業(yè)破產(chǎn)相關(guān)的企業(yè)價(jià)值損失就是破產(chǎn)成本，也就是企業(yè)融資的風(fēng)險(xiǎn)成本。財(cái)務(wù)困境成本包括法律、管理和咨詢費(fèi)用。其間接成本包括因財(cái)務(wù)困境影響到企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力，至少減少對(duì)企業(yè)產(chǎn)品需求，以及沒(méi)有債權(quán)人許可不能作決策，管理層花費(fèi)的時(shí)間和精力等。

最后，企業(yè)融資還必須支付代理成本。資金的使用者和提供者之間會(huì)產(chǎn)生委托一代理關(guān)系，這就要求委托人為了約束代理人行為而必須進(jìn)行監(jiān)督和激勵(lì)，如此產(chǎn)生的監(jiān)督成本和約束成本便是所謂的代理成本。另外，資金的使用者還可能進(jìn)行偏離委托人利益最大化的投資行為，從而產(chǎn)生整體的效率損失。

近年來(lái)，國(guó)內(nèi)已有許多研究者從不同角度對(duì)上市公司的股權(quán)融資偏好進(jìn)行了研究，但一些研究的局限性在于：沒(méi)有能夠牢牢抓住融資成本這一主線展開(kāi)對(duì)上市公司的股權(quán)融資偏好行為的實(shí)證研究。而我們認(rèn)為，無(wú)論是債務(wù)融資還是股權(quán)融資，上市公司的任何一種融資方式都是有成本的，而評(píng)價(jià)上市公司外源融資策略合理與否及融資結(jié)構(gòu)優(yōu)劣的最重要的標(biāo)準(zhǔn)或出發(fā)點(diǎn)就是上市公司的融資成本。

上市公司的融資成本存在“名義成本”和“真實(shí)成本”之分。目前國(guó)內(nèi)大多數(shù)關(guān)于上市公司融資成本的研究中所提到的或所計(jì)算出來(lái)的融資成本實(shí)際上只是表面意義上的，即應(yīng)屬于“名義資本成本”。而的關(guān)鍵和實(shí)質(zhì)則是究竟應(yīng)如何合理計(jì)量上市公司的“真實(shí)資本成本”或“真實(shí)融資成本”。對(duì)于實(shí)施增發(fā)再融資的上市公司而言，無(wú)論是股權(quán)融資成本還是融資總成本都要比名義融資成本要高得多。

從一般意義上理解，資本成本指企業(yè)為籌集和使用資本而付出的代價(jià)，資本成本包括資本籌集費(fèi)用和占用費(fèi)用兩部分。資本籌集費(fèi)用是資金在籌集過(guò)程中發(fā)生的費(fèi)用，但資本占用費(fèi)用包括資金的時(shí)間價(jià)值和投資者考慮的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，如股息、利息等。目前國(guó)內(nèi)大多數(shù)關(guān)于上市公司融資成本的研究都是從上述角度來(lái)定義并測(cè)算的。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)已有許多研究者從不同角度對(duì)上市公司的股權(quán)融資偏好的原因進(jìn)行了研究。鄭健敏(2001)從社會(huì)融資體系的角度探討了上市公司惡意融資的動(dòng)因，潘偉榮(2001)探討了上市公司過(guò)度“圈錢”的社會(huì)成因，李曉昌(2001)從行為金融理論角度分析了上市公司“圈錢饑渴癥”的形成原因，黃少安和張崗(2O01)則從制度和政策因素角度探討了上市公司的股權(quán)融資偏好的形成原因。

值得關(guān)注的是，黃少安和張崗(2001)將上市公司的股權(quán)融資總成本定義為股票投資股利、股權(quán)融資交易費(fèi)用、上市公司的控制及負(fù)動(dòng)力成本以及股票上市廣告效應(yīng)帶來(lái)的負(fù)成本4個(gè)部分之和。在實(shí)際測(cè)算時(shí)，后兩項(xiàng)成本因素內(nèi)忽略，他們測(cè)算出上市公司股權(quán)融資的單位成本僅為2.42％ ，而同期銀行貸款利率一年期為5.85％，三年期為5.94％ ，五年期為6.03％ 。他們由此得出上市公司的股權(quán)融資成本要比債務(wù)融資成本低得多，因此說(shuō)明了所謂“免費(fèi)資本幻覺(jué)” 的存在。我們認(rèn)為，之所以形成上市公司在融資結(jié)構(gòu)和融資方式選擇上的股權(quán)融資偏好越來(lái)越演變成一種“圈錢饑渴癥”這樣的局面。從根本上而言是因?yàn)樵谛鹿砂l(fā)行長(zhǎng)期實(shí)行行政審批和額度分配的制度之下。包括由國(guó)有企業(yè)改制而來(lái)的大多數(shù)上市公司從IP0時(shí)起。就形成了一種所謂的”免費(fèi)資本幻覺(jué)”， 即認(rèn)為股權(quán)融資最大的好處是所募集資金永遠(yuǎn)不用歸還，公司效益好時(shí)就派送紅股或象征性地派點(diǎn)股息。公司效益不好時(shí)干脆就”一毛不拔”。事實(shí)上，“天下沒(méi)有免費(fèi)的午餐”。 以任何方式獲得企業(yè)資本都是要付出代價(jià)的，即任何一種形式的融資都存在資金成本或融資成本。因此，黃少安和張崗(2001)提出的上市公司股權(quán)融資總成本的計(jì)算公式所計(jì)算出來(lái)的實(shí)際上只是表面意義上的/我們姑且稱之為上市公司股權(quán)融資的“名義資本成本”。而問(wèn)題的關(guān)鍵和實(shí)質(zhì)則是究竟應(yīng)如何合理計(jì)量上市公司的“真實(shí)資本成本”或“真實(shí)融資成本”這些研究都符合一定的經(jīng)濟(jì)規(guī)律，但是它們都存在一些共同的局限性，即沒(méi)有能夠牢牢抓住融資成本這一主線展開(kāi)對(duì)市公司的股權(quán)融資偏好行為的實(shí)證研究，缺乏對(duì)實(shí)施了股權(quán)融資的上市公司樣本的融資前后的融資成本的變化的具體定量比較研究，缺乏建立在經(jīng)濟(jì)計(jì)量模型基礎(chǔ)上的上市公司融資成本與融資結(jié)構(gòu)的經(jīng)驗(yàn)研究和深度分析。